歐元區(qū)改革難以一蹴而就

2022-11-10 18:41:52

說清楚歐元區(qū)問題的根源以及研判未來歐元走勢，恐怕不得不從國際收支視角對歐元區(qū)的經(jīng)濟模式進行思考。觀察一國經(jīng)濟既有內部視角也有外部視角，外部視角往往是內部視角的鏡像。由于全球經(jīng)濟波動反映為一國的外部風險，從反映一國外部風險的國際收支視角來觀察本國經(jīng)濟運行癥結或許更能做到清晰明了。

總體而言，自歐元區(qū)成立以來，意大利、希臘、葡萄牙等國的國際收支結構普遍存在經(jīng)常賬戶逆差擴大、金融賬戶順差擴大的特征。與國際收支結構變化同時發(fā)生的是，這些國家政府債務水平的持續(xù)上升。

在1999年歐元區(qū)形成之前，意大利、希臘、葡萄牙等國的經(jīng)常項目處于盈余狀態(tài)，而德國則處在0-500億歐元的逆差區(qū)間。在歐元區(qū)形成之后，意大利、希臘、葡萄牙等國的經(jīng)常項目則持續(xù)出現(xiàn)逆差;而德國恰恰相反，經(jīng)常項目順差呈現(xiàn)加速態(tài)勢，從2000年的逆差400億歐元一直上升至2012年歐債危機時的2000億歐元順差。

區(qū)域經(jīng)濟一體化，使得德國依靠其自身先進的制造業(yè)實力，越來越多地占有了歐元區(qū)既定的外需份額，這同時對應著區(qū)域內意大利、希臘、葡萄牙等國外需份額的下降，致使其經(jīng)常項目持續(xù)逆差。

對應到國民收入恒等式中，當一國經(jīng)常項目逆差出現(xiàn)，在私人儲蓄無法提高，也就是高福利政策導致的私人儲蓄率較低的情況下，必然對應的是公共儲蓄的下降。而公共儲蓄的下降即為該國財政赤字的提高，政府債務水平的上升，同時也可能伴隨該國銀行業(yè)債務水平的提高。

作為身處歐元區(qū)的意大利、希臘、葡萄牙等國，由于沒有獨立的貨幣自主權，無法將其財政赤字貨幣化，因此這些國家的政府債務和銀行債務風險最終顯性化。

同時，在金融項目上，由于意大利、希臘、葡萄牙等國的經(jīng)常項目出現(xiàn)逆差，只能依靠金融項目的資金流入來彌補，又將導致這些國家的外債增加。一旦其國內債務持續(xù)高企到一定程度而無法維持，或者外部環(huán)境發(fā)生變化時，比如美聯(lián)儲加息或者歐央行收緊貨幣政策，意大利、希臘、葡萄牙等國的政府債務風險或者銀行業(yè)風險就會暴露，從而會刺激資本外逃，引起外債風險暴露，形成經(jīng)常項目和金融項目雙逆差的國際收支風險。

上述分析是從意大利、希臘、葡萄牙等國來看歐元區(qū)的經(jīng)濟風險，如果站在德國的角度來看，情況又如何?由于歷史上德國飽受通脹的困擾，因此其在財政紀律方面非常嚴格，對財政赤字非常謹慎和敏感。歐元區(qū)成立以來，德國的公共儲蓄水平不斷上升，財政赤字不斷下降。截至目前，其政府債務水平維持在65%。與公共儲蓄水平上升相對應的是經(jīng)常項目持續(xù)盈余，經(jīng)常項目差額占GDP比重從2000年逆差1.7%上升至2012年歐債危機時盈余7.5%。

由于同是歐元區(qū)國家，德國的公共儲蓄水平上升，即財政赤字下降以及經(jīng)常項目盈余的上升，要求其他歐元區(qū)國家也應該使本國的公共儲蓄水平上升，財政赤字下降。但由于意大利、希臘、葡萄牙等國執(zhí)行嚴格的財政紀律以降低財政赤字需要通過經(jīng)常項目盈余、擴大外需來滿足，而既定的外需份額已更多地被德國占據(jù)，從而形成一個悖論。

綜上可以看出，雖然歐元區(qū)的問題表現(xiàn)為意大利、希臘、葡萄牙等國的財政債務危機或者銀行業(yè)債務危機，但實質上卻是其內部經(jīng)濟模式所致，即經(jīng)常項目分配不平衡的危機或者說在區(qū)域內各國外需分配不均衡。

當然，德國與其他歐元區(qū)國家的制造業(yè)實力差距懸殊導致國際收支失衡是一種市場選擇，但這種市場競爭的結果畢竟是在歐元區(qū)基礎上形成的，因此，歐元區(qū)成立這一制度變化確實帶來了區(qū)域內各國國際收支失衡的問題。

今年以來，隨著意大利政局動蕩、銀行壞賬問題顯現(xiàn)以及歐元區(qū)經(jīng)濟的積弱難返，歐元區(qū)改革迫在眉睫。在2018年12月上旬的歐盟峰會中，歐盟各國財政就支持歐元區(qū)應對未來金融危機的措施達成一致意見，賦予歐元區(qū)銀行業(yè)聯(lián)盟更多金融實力和帶有主權紓困基金性質的歐洲穩(wěn)定機制更大的靈活性，但由于法國和荷蘭、北歐國家存在分歧，并未在歐元區(qū)預算和共同安全儲蓄體系問題上達成一致意見。這些后續(xù)問題將會在未來的歐盟峰會上進一步磋商。在此期間，由于意大利債務問題以及英國脫歐對歐元區(qū)經(jīng)濟的影響等風險仍存，歐元區(qū)改革不會一蹴而就，一旦出現(xiàn)歐元區(qū)區(qū)域內的債務或者金融風險，以德國妥協(xié)為主的危機救助模式仍將是大概率事件。

(文章來源：中國證券報)